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并购重组助推文化产业实现跨越发展


范树奎


【摘要】近几年的投资资本、上市公司、传统行业纷纷争先跨界并购文化标的,并购重组是文化企业外延式发展的核心。近三年的文化产业并购主要集中在影视、游戏和创意方面,呈现出跨境资本运作增多,文化影视产业形成IP生态系统,文化创意产业不仅产生经济效益,还有较强的社会效应。资本市场培育了文化产业的领军企业,文化产业与科技、金融等领域融合发展,成为重要经济增长点和引领经济发展的重要引擎。

 

【关键词】并购重组;文化企业;估值

 

文化强则国强,文化兴则资助。资本市场为文化产业创新发展提供绵绵动力,新时期的并购重组已助力文化企业实现了跨越式创新与繁荣发展。要使文化产业适应市场发展需求、实现在资本市场融资发展的目标,首先要关注不同类型的文化企业在政治导向、文化创作、受众反应、社会影响等方面产生的社会效益对文化企业价值的影响;其次要研究文化企业的价值隐形、负向折旧、价值裂变和传播至上等价值属性;再次要注重文化企业相对其他行业的差异性,明确文化行业细分领域不同类型的价值特征,考虑交易对价各方面因素,针对文化企业进行评估理论研究与实践操作指导。


一、 并购重组是文化企业外延式发展的核心


数据显示,2016年全国文化及相关产业增加值超3万亿元,比上年增长13.0%,文化及相关产业保持快速增长,比重稳步上升,对促进经济转型升级、可持续发展发挥了重要作用。2017年前三季度,对全国规模以上文化企业的调查显示,产业增加值比上年同期增长11%,依然保持较快增长。文化及相关产业十个细分领域中,尤其以“互联网+文化”为主要形式的文化信息传输服务业、文化创意艺术服务业、文化用品的生产行业、文化休闲娱乐服务业等均保持两位数增长。

(一)近三年来,文化企业并购重组概况


中国证监会并购重组委,2015年,审核336家上市公司重大资产重组项目,涉及标的企业527家,其中涉及文化产业的并购标的85家,占总数的16%;2016年,审核275家上市公司重大资产重组项目,涉及标的企业479家,其中涉及文化产业的并购标的129家,占总数的26%;2017年1-9月,审核127家上市公司重大资产重组项目,涉及标的企业189家,其中涉及文化产业的并购标的38家,占总数的20%。

(二)文化企业上市公司并购重组特点


近三年的文化产业并购主要集中在影视、游戏和创意方面,呈现出以下四个特点:

(1)文化创意类企业的资产证券化受行业监管政策限制。从行业分类来说,文化创意类行业包括了广播影视、新闻出版、著作权版权运营、广告代理品牌推广、互联网增值服务等多个方面。但由于电台电视台的公益属性较强,电台电视台一直以来“不允许整体上市”。只能通过制播分离等方式将上游非时政类的娱乐和影视节目制作公司进行资产证券化。互联网增值服务等业务也存在外资禁入的相关限制。此外,在业务开展的立项、制作、播出、发行等多个环节均存在较多的行政审批事项,文化创意类企业相关行政审批要更多地兼顾舆论导向和社会影响。

(2)跨境资本运作增多。跨境资本运作,主要包括境外收购和海外企业回归。在海外上市的文化企业通过私有化回归国内市场,如分众传媒借壳上市。在海外收购方面,中国具有非常强的文化产业市场吸引力,但在技术创新方面需要把西方的先进技术和中国的市场相结合。

(3)随着文化影视产业的持续增长,形成IP生态系统。在国内方面,IP主要以两个方面为主,一种体现在国内文化企业原创形象,这部分IP大多低龄化,也有部分实现产业化,如熊出没主题公园等。另一种,体现在原创文学作品及其衍生,主要来源为国内以起点网为基础的原创文学网站。在原创文学IP的基础上,拓展为电影、电视剧以及游戏。


(4)文化创意类行业不仅产生经济效益,还有较强的社会效应。文化创意类行业运营的是知识产权产品,除了产生经济效益外,由于吸引了消费者的注意力,还会引发消费者的思考和持续关注,一方面有助于企业未来的持续发展,另外一方面也会引起社会的持续讨论,从而提升交易双方的社会知名度和市场美誉度。


二、文化企业上市公司并购重组估值焦点


文化产业在与资本融合发展过程中,经常遇到“资产轻、估值高、融资难”等问题,主要原因是文化企业资产影响因素较多、识别难度较大、评估技术复杂,使文化企业价值在上市、兼并重组、对外投资和融资过程中难以得到有效揭示。
由于文化企业历史成长期短,业绩不连续;产品创意个性化、不具有可复制性;商业模式多样,体现行业创新性特质因素决定着文化类企业的评估复杂性。评估文化企业价值,不仅仅是对企业现有业务的评估,而是要结合特定的经济行为对企业所处的行业地位、行业发展趋势进行分析判断。


(一)文化创意类行业有着较为明显的注意力经济特性


文化创意类企业通过不同的播出渠道如影院、电视、网络平台等面向终端的消费者播出或提供服务,需要形成产品的独特性和社会媒体影响力后才能转化为相应的经济效应。在估值过程中,我们要充分关注企业产品及服务的形成过程和业务特点,分析判断企业的产品和服务能否持续吸引消费者的注意力,以此作为估值基础。


(二)文化创意类企业的生产方式不稳定,持续盈利能力存在不确定性


文化创意类企业是一个高度依赖人才的行业,人的创意创作过程是需要一定的时间积累和思考方能形成的,且还需要结合消费者的偏好和市场反映持续进行优化调整,此外也受人客观精力的限制。因此,不同于连贯生产经营性企业的估值思路,在估值过程中要考虑公司业务模式、生产方式、核心要素的差异对估值的影响。


(三)文化创意类行业集中化程度不高,竞争日益激烈


如前文所述,受行业监管及业务模式特点的影响,文化创意类企业的并购主要是集中在上游的生产、制作领域。而我国每年存在大量的电影、电视作品不能播出,也存在大量的游戏等版权难以上线发行和运营。对于企业而言,在开展并购业务过程中,关注下游播出渠道,确定影院、电视、网络平台等具体途径,或建立多个渠道合作模式,通过联合投资制作发行等降低经营风险和竞争压力。在估值过程中,要关注企业的产品或服务是否有相对稳定的播出渠道和销售网络,是收益预测和估值的基础。


(四)文化创意类企业的评估是满足经济行为多样性需求


在并购过程中,文化创意类企业的评估主要满足产业整合、跨镜跨界收购、借壳上市等三类经济行为。


在不同的行为和事项下,估值过程中关注的侧重点也存在一定的差异:(1)在产业整合内的收购中,要关注交易达成后交易双方是否能够充分的发挥协同效益;(2)在跨界收购的行为中,要关注未来业务团队的稳定性和可持续,交易买方是否有跨界整合的管控能力和措施;(3)重组上市过程中,按照现行监管规则,重组上市的审核标准与IPO一致,估值过程中要重点关注企业历史业务的连贯性和稳定性,并以此作为估值的基础。


三、影响文化企业上市公司并购交易对价的关键点


从交易各方对价的主体看,影响交易各方出于各自不同目的考虑的因素不尽相同。大致涉及九项影响交易对价因素:如公开市场交易价格参考尺度;行业未来的景气程度判断;协同效应;上市公司的股票在并购基准日所处于价格水平;买卖双方的并购动机;支付方式;对赌协议;各方股东偏好;标的公司的控制权与非控制权等。


针对文化产业上市公司并购特点,通过案例分析可以归纳总结出,交易动机、协同效应、支付方式、对赌承诺、股东偏好等五个主要方面因素影响文化企业并购交易对价。尤其是交易各方的交易动机与股东风险偏好是主导整个项目的关键,显然,各方股东的动机与偏好反映在他的交易对价决策中,直接决定着并购交易撮合的成败。


四、文化企业上市公司并购重组交易经典


近三年,欢迎来到拉斯维加斯参与完成上市公司并购重组文化企业标的49家的估值,占三年来上市公司文化产业并购242家标的的19%左右。下面介绍两个案例。


(一)恺英网络借壳上市


2015年,恺英网络以估值63亿元借壳重组方式上市,恺英网络上市后,成功实现了四个转型:业务模式由单一互联网游戏内容研发商向互联网多平台运营商转型;业务跨度从PC端向移动端转型;用户流量从缺乏自有用户群到拥有海量自有用户转型;盈利模式从研发利润向渠道利润和运营利润转型。


(二)金科文化海外并购


11月16日,浙江金科文化以72亿估值收购海外的“会说话的汤姆猫家族”重大资产重组项目。本次收购完成后,Outfit7将成为由中国公司控制的境外最大用户基数的流量平台公司之一。Outfit7创造的“会说话的汤姆猫家族”这一全球知名IP吸引了数十亿用户。其移动应用累计下载量超过60亿次,为全球最大的移动互联网流量平台之一。月活用户中约70%来自除中国以外的全球市场。此举为传播推广中国文化、产品提供很好通道,有力推动“一带一路”与“网上丝绸之路”建设。


五、资本市场是文化产业发展繁荣的主战场


资本市场培育了文化产业的领军企业,文化产业与科技、金融等领域融合发展,顺应了新常态的发展趋势,已经成为重要经济增长点和引领经济发展的重要引擎。目前,监管政策较为明确指出:鼓励产业并购;限制跨界并购,尤其对轻资产跨界予以严厉监管;对影视、游戏、网络等文化企业并购标的严格核查,使业绩不连续、缺少预测依据以及估值高溢价等并购标的被上市公司拒之门外,这样的监管使上市公司并购回归产业,使文化企业标的并购回归理性,使投资资本关注标的业绩回归专业。所以,并购重组有助于文化企业借力资本市场融资发展,资本市场成为文化企业构建完善、创新的价值体系,提高文化企业业务质量,维护各方合法权益,促进我国文化产业可持续健康繁荣发展的必要依托。


(作者单位:欢迎来到拉斯维加斯游戏官方网站有限公司)

 

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